서브프라임 모기지론의 이론과 실제

기사입력 2008-09-22 18:03 | 최종수정2008-09-24 09:33 / Economist

서민들의 주택담보대출 부실이 어떻게 세계적인 투자은행들을 맥없이 쓰러지게 했을까? 모기지론은 집을 저당 잡히고 돈을 빌려주는 단순하고 명쾌한 금융 기법이다. 한국도 이 제도가 있고, 현대적인 상업은행이 생기기 전인 조선시대에도 이런 제도가 있었다. 예나 지금이나 투전판에서도 집 잡히고 노름하는 사람들이 있는 것을 보면 집은 돈 빌리는 데 유용한 수단이다.

움직일 수 없는 재산(부동산)인 집은 담보가치가 확실해 예부터 돈을 빌려줄 때 좋은 저당거리가 돼 왔다. 그만큼 집을 담보로 잡고 있으면 빌려준 돈은 안전한 셈이다. 그런데 이 주택담보대출(모기지론)이 왜 세상을 뒤흔들고 있을까? 집 잡히고 빚을 얻었는데 왜 공룡 같은 투자은행들이 쓰러지고, 세계 최대의 보험사가 구제금융을 받을까? 여기에 천재 금융공학자들이 만든 파생상품의 비밀이 있는 것이다.

모기지론과 겉으론 관계없는 투자은행들이 휘청거리는 이유는 미국의 발달된 금융 때문이다. 집을 담보로 잡고 돈을 빌려줬으면 이자와 원금만 받고 끝내야 되는데 그렇지 않다. 머리 좋은 금융전문가들이 조기에 대출을 회수할 수 있는 상품을 만들어 이를 제2, 제3의 금융기관에 돌린 것이다. 예를 들어 집값이 100원이라고 치자.

이 집을 사기 위해 웬만한 사람은 금융회사에서 돈을 빌린다. 그러나 집값의 100%를 빌려주는 곳은 없다. 담보가치가 떨어져도 원금을 회수할 수 있도록 통상 집값의 80% 선에서 대출이 이뤄진다. 이처럼 주택 가치에 대한 대출비율, 즉 주택담보대출비율(LTV)이 80% 이하인 정상적인 대출을 프라임(prime)이라고 한다.

서브프라임(sub-prime)은 말 그대로 프라임 대출보다 하위의 대출을 말하는 것으로 대개 주택담보대출비율이 90%를 넘는다(①단계). 담보가치에 비해 대출액이 크기 때문에 그만큼 담보능력이 떨어진다. 또 대출액이 크기 때문에 비교적 가난한 계층이 주로 서브프라임 모기지론을 이용한다. 모기지 회사들의 경우 대출비율이 높으면 위험하다는 것을 알면서도 집값이 폭락하지 않을 것이란 기대를 갖고 대출에 나선다.

신용도가 낮은 계층에 대출을 많이 하면 그만큼 많이 남길 수 있기 때문이다. 한국처럼 금융이 발달하지 않거나 실력이 부족하면 담보로 잡은 주택을 붙잡고 있으면서 대출자들이 내는 이자 수익만 꼬박꼬박 받는 것에 만족할 수 있다. 여차해서 이자나 원금을 갚지 못하면 담보로 잡은 주택을 경매에 부쳐 손실을 메우면 된다.

하지만 미국 금융기관들은 목돈을 빌려주고 푼돈(이자와 원금의 분할 상환)을 받는 것에 만족하지 않았다. 주택을 저당 잡은 권리(저당권)를 기반으로 또 다른 금융상품을 만드는 것이다. 이게 바로 MBS(Mortgage-Backed Securities·주택저당증권)다. 집을 저당 잡은 권리를 다시 파는 셈이다. 일종의 자산유동화증권(ABS)인데 미래에 받을 90원의 채권을 미리 현금화하는 셈이다(②단계).

경우에 따라 다르지만 도식화하면 70원을 지금 받고 90원의 채권을 팔면서 이자 수익을 얻는 것이다. 채권거래와 유사하다. 대출해 준 금융회사에서는 미래에 들어올 현금이 조기에 들어와서 좋고, MBS를 산 금융기관은 담보가 확실한 증권을 사서 이익을 낼 수 있어 좋다. 이 과정에서 모기지론을 대출해 준 은행이나 모기지 업체는 여러 가지 채권을 섞기도 하고, 각종 위험을 회피하는 조건이나 구조를 만든다.

이렇게 만들어진 MBS는 여러 금융 기관으로 분산돼 팔린다. 하나의 증권이 단일 경로를 통해 판매되면 최종 채권 보유자를 파악할 수 있지만 그렇게 해서는 상품이 원활하게 공급될 수 없다. 이 때문에 모기지 업체나 은행에서는 여러 개의 채권을 묶어서 판매한다. 문제는 이런 MBS를 산 금융기관들이 회사채 등 다른 채권들과 섞어 CDO(Collateralized Debt Obligation·부채담보부증권)를 만들어 다시 판다는 점이다(③단계).

이 단계에 이르면 CDO에 들어 있는 각종 채권이 어디서 왔고, 위험이 어느 정도인지 일일이 가려내기가 사실상 불가능하다. 다양한 위험회피 조건과 기법이 동원되고, 부실채권과 악성채권, 우량채권을 섞어서 파는 까닭이다. 또 워낙 다양한 채권이 섞여 있어 이 상품의 위험도나 원천을 누구도 알 수 없다. 그래서 이런 채권의 위험도는 소위 말하는 금융전문가들이 직접 평가한다.

금융공학을 바탕으로 각종 헤지 기법과 조건을 걸어 ‘과학적’으로 위험률을 계산하고 이에 따라 채권 가격이 정해지는 것이다. 이 증권을 투자은행이나 헤지펀드들이 사고, 여기에 개인이나 기관이 투자하게 되면 100원짜리 주택을 위한 주택금융은 이미 재탕, 삼탕을 거치는 자산유동화 방식에 의해 400~500원을 넘나드는 지렛대(leverage) 효과를 내게 된다(④단계).

부동산 경기가 좋고, 대출자들의 상환능력이 좋을 때는 지렛대 효과가 모든 사람에게 이익을 안겨준다. 하지만 부동산 경기 침체로 담보가치가 떨어지거나 대출자들의 상환능력이 떨어지면 원천적인 담보물이 부실화되기 때문에 여기에 근거해 만든 파생상품은 모두 부실 도미노를 일으킨다. 100원짜리 주택 담보물이 부실화하면 결국 이를 기반으로 만들어진 금융상품도 부실화해 결국 400원, 500원 규모의 손실이 발생하는 것이다.

이 때문에 부동산 경기가 하강해 생긴 주택담보대출 부실이 주택담보대출 부실에서 끝나는 것이 아니라 투자은행을 파산시키고, 투자은행의 파산은 보험, 증권, 상업은행 등 전체 금융기관으로 퍼진다. 결국 금융 전체가 흔들리면서 실물경제의 기둥인 기업들까지 피해를 보게 된다.

용어설명 서브프라임 모기지론(Sub-prime Mortgage Loan:비우량 주택담보대출) 미국의 주택 담보 대출은 프라임(prime), 알트-A(Alternative A), 서브프라임의 3등급으로 구분된다. 프라임 등급은 신용도가 좋은 개인을 상대로 한 주택담보대출을, 알트-A는 중간 정도의 신용을 가진 개인을 상대로 한 주택담보대출을, 서브프라임은 신용도가 일정 기준 이하인 저소득층을 상대로 한 주택담보대출을 말한다. 이 가운데 서브프라임 등급은 부실 위험이 있기 때문에 프라임 등급보다 대출 금리가 2~4% 정도 높은 게 일반적이다. ABS(Asset Backed Securities:자산담보부증권) 자산유동화증권이라고도 한다. 금융기관이나 기업이 보유하고 있는 자산을 바탕으로 특수목적회사(SPC)를 설립한 후 발행하는 증권을 말한다. 자산을 그대로 제3자에게 팔 경우 금액이 너무 커 시장에서 유통이 안 되는 경우가 있다. ABS는 자산을 기초로 발행된 증권이기 때문에 자산을 잘게 쪼개 나눠 팔 수 있어 기업이나 금융기관이 자산을 현금화하는 수단으로 쓸 수 있다. 예를 들어 1000억원짜리 부채를 한 개인이나 기업이 인수하기는 힘들지만 이를 ABS화해 1000개의 증권으로 나누면 증권 하나당 1억원짜리가 돼 개인이나 기업이 인수할 수 있다. 서브프라임사태 때 문제가 된 MBS도 ABS의 한 종류다. MBS(Mortgage Backed Securities:주택저당증권) ABS가 자산담보부증권이라면 MBS는 그중 모기지론(주택담보대출)을 담보로 한 증권이다. 경제학에서는 부채도 자산이기 때문에 이를 ABS의 한 종류로 볼 수 있다. 자산 중 주택담보대출이라는 특정한 자산을 담보로 증권을 발행한 것이다. 그만큼 모기지론의 규모가 크다는 것이고, 금융기관에서는 이 증권이 광범위하게 거래된다는 것이다. 모기지론 중 우량(프라임, 알트-A)대출만 담보로 잡는 것이 아니라 비우량(서브프라임)대출도 담보로 잡는다. 물론 이 과정에서 위험률을 측정해 증권 가격에 반영한다. CDO(Collateralized Debt Obligation:부채담보부증권) MBS는 빚을 담보로 발행한 증권이기는 하지만 빚의 종류가 주택담보대출로 단일하다. 그에 비해 CDO는 주택대출뿐 아니라 회사채, 금융기관의 대출채권 등 다양한 빚(부채)을 모아 다시 증권을 만든 것이다. 여기에는 비교적 우량한 부채도 있을 수 있고, 악성 부채도 있을 수 있다. 이를 한 곳에 모아 증권화한 뒤 위험도에 따라 AAA 등급부터 순서대로 나눈다. 이 증권을 다시 되파는 것인데 이쯤 되면 이 채권의 기반인 자산이 무엇인지 구분하기가 힘들어진다. 회사채, 대출채권, 주택담보대출, 금융채 등 각종 빚이 섞여 있기 때문이다. 이런 빚마저도 상품화한 것이 CDO다.

서민들의 주택담보대출 부실이 어떻게 세계적인 투자은행들을 맥없이 쓰러지게 했을까? 모기지론은 집을 저당 잡히고 돈을 빌려주는 단순하고 명쾌한 금융 기법이다. 한국도 이 제도가 있고, 현대적인 상업은행이 생기기 전인 조선시대에도 이런 제도가 있었다. 예나 지금이나 투전판에서도 집 잡히고 노름하는 사람들이 있는 것을 보면 집은 돈 빌리는 데 유용한 수단이다.

움직일 수 없는 재산(부동산)인 집은 담보가치가 확실해 예부터 돈을 빌려줄 때 좋은 저당거리가 돼 왔다. 그만큼 집을 담보로 잡고 있으면 빌려준 돈은 안전한 셈이다. 그런데 이 주택담보대출(모기지론)이 왜 세상을 뒤흔들고 있을까? 집 잡히고 빚을 얻었는데 왜 공룡 같은 투자은행들이 쓰러지고, 세계 최대의 보험사가 구제금융을 받을까? 여기에 천재 금융공학자들이 만든 파생상품의 비밀이 있는 것이다.

모기지론과 겉으론 관계없는 투자은행들이 휘청거리는 이유는 미국의 발달된 금융 때문이다. 집을 담보로 잡고 돈을 빌려줬으면 이자와 원금만 받고 끝내야 되는데 그렇지 않다. 머리 좋은 금융전문가들이 조기에 대출을 회수할 수 있는 상품을 만들어 이를 제2, 제3의 금융기관에 돌린 것이다. 예를 들어 집값이 100원이라고 치자.

이 집을 사기 위해 웬만한 사람은 금융회사에서 돈을 빌린다. 그러나 집값의 100%를 빌려주는 곳은 없다. 담보가치가 떨어져도 원금을 회수할 수 있도록 통상 집값의 80% 선에서 대출이 이뤄진다. 이처럼 주택 가치에 대한 대출비율, 즉 주택담보대출비율(LTV)이 80% 이하인 정상적인 대출을 프라임(prime)이라고 한다.

서브프라임(sub-prime)은 말 그대로 프라임 대출보다 하위의 대출을 말하는 것으로 대개 주택담보대출비율이 90%를 넘는다(①단계). 담보가치에 비해 대출액이 크기 때문에 그만큼 담보능력이 떨어진다. 또 대출액이 크기 때문에 비교적 가난한 계층이 주로 서브프라임 모기지론을 이용한다. 모기지 회사들의 경우 대출비율이 높으면 위험하다는 것을 알면서도 집값이 폭락하지 않을 것이란 기대를 갖고 대출에 나선다.

신용도가 낮은 계층에 대출을 많이 하면 그만큼 많이 남길 수 있기 때문이다. 한국처럼 금융이 발달하지 않거나 실력이 부족하면 담보로 잡은 주택을 붙잡고 있으면서 대출자들이 내는 이자 수익만 꼬박꼬박 받는 것에 만족할 수 있다. 여차해서 이자나 원금을 갚지 못하면 담보로 잡은 주택을 경매에 부쳐 손실을 메우면 된다.

하지만 미국 금융기관들은 목돈을 빌려주고 푼돈(이자와 원금의 분할 상환)을 받는 것에 만족하지 않았다. 주택을 저당 잡은 권리(저당권)를 기반으로 또 다른 금융상품을 만드는 것이다. 이게 바로 MBS(Mortgage-Backed Securities·주택저당증권)다. 집을 저당 잡은 권리를 다시 파는 셈이다. 일종의 자산유동화증권(ABS)인데 미래에 받을 90원의 채권을 미리 현금화하는 셈이다(②단계).

경우에 따라 다르지만 도식화하면 70원을 지금 받고 90원의 채권을 팔면서 이자 수익을 얻는 것이다. 채권거래와 유사하다. 대출해 준 금융회사에서는 미래에 들어올 현금이 조기에 들어와서 좋고, MBS를 산 금융기관은 담보가 확실한 증권을 사서 이익을 낼 수 있어 좋다. 이 과정에서 모기지론을 대출해 준 은행이나 모기지 업체는 여러 가지 채권을 섞기도 하고, 각종 위험을 회피하는 조건이나 구조를 만든다.

이렇게 만들어진 MBS는 여러 금융 기관으로 분산돼 팔린다. 하나의 증권이 단일 경로를 통해 판매되면 최종 채권 보유자를 파악할 수 있지만 그렇게 해서는 상품이 원활하게 공급될 수 없다. 이 때문에 모기지 업체나 은행에서는 여러 개의 채권을 묶어서 판매한다. 문제는 이런 MBS를 산 금융기관들이 회사채 등 다른 채권들과 섞어 CDO(Collateralized Debt Obligation·부채담보부증권)를 만들어 다시 판다는 점이다(③단계).

이 단계에 이르면 CDO에 들어 있는 각종 채권이 어디서 왔고, 위험이 어느 정도인지 일일이 가려내기가 사실상 불가능하다. 다양한 위험회피 조건과 기법이 동원되고, 부실채권과 악성채권, 우량채권을 섞어서 파는 까닭이다. 또 워낙 다양한 채권이 섞여 있어 이 상품의 위험도나 원천을 누구도 알 수 없다. 그래서 이런 채권의 위험도는 소위 말하는 금융전문가들이 직접 평가한다.

금융공학을 바탕으로 각종 헤지 기법과 조건을 걸어 ‘과학적’으로 위험률을 계산하고 이에 따라 채권 가격이 정해지는 것이다. 이 증권을 투자은행이나 헤지펀드들이 사고, 여기에 개인이나 기관이 투자하게 되면 100원짜리 주택을 위한 주택금융은 이미 재탕, 삼탕을 거치는 자산유동화 방식에 의해 400~500원을 넘나드는 지렛대(leverage) 효과를 내게 된다(④단계).

부동산 경기가 좋고, 대출자들의 상환능력이 좋을 때는 지렛대 효과가 모든 사람에게 이익을 안겨준다. 하지만 부동산 경기 침체로 담보가치가 떨어지거나 대출자들의 상환능력이 떨어지면 원천적인 담보물이 부실화되기 때문에 여기에 근거해 만든 파생상품은 모두 부실 도미노를 일으킨다. 100원짜리 주택 담보물이 부실화하면 결국 이를 기반으로 만들어진 금융상품도 부실화해 결국 400원, 500원 규모의 손실이 발생하는 것이다.

이 때문에 부동산 경기가 하강해 생긴 주택담보대출 부실이 주택담보대출 부실에서 끝나는 것이 아니라 투자은행을 파산시키고, 투자은행의 파산은 보험, 증권, 상업은행 등 전체 금융기관으로 퍼진다. 결국 금융 전체가 흔들리면서 실물경제의 기둥인 기업들까지 피해를 보게 된다.

용어설명 서브프라임 모기지론(Sub-prime Mortgage Loan:비우량 주택담보대출) 미국의 주택 담보 대출은 프라임(prime), 알트-A(Alternative A), 서브프라임의 3등급으로 구분된다. 프라임 등급은 신용도가 좋은 개인을 상대로 한 주택담보대출을, 알트-A는 중간 정도의 신용을 가진 개인을 상대로 한 주택담보대출을, 서브프라임은 신용도가 일정 기준 이하인 저소득층을 상대로 한 주택담보대출을 말한다. 이 가운데 서브프라임 등급은 부실 위험이 있기 때문에 프라임 등급보다 대출 금리가 2~4% 정도 높은 게 일반적이다. ABS(Asset Backed Securities:자산담보부증권) 자산유동화증권이라고도 한다. 금융기관이나 기업이 보유하고 있는 자산을 바탕으로 특수목적회사(SPC)를 설립한 후 발행하는 증권을 말한다. 자산을 그대로 제3자에게 팔 경우 금액이 너무 커 시장에서 유통이 안 되는 경우가 있다. ABS는 자산을 기초로 발행된 증권이기 때문에 자산을 잘게 쪼개 나눠 팔 수 있어 기업이나 금융기관이 자산을 현금화하는 수단으로 쓸 수 있다. 예를 들어 1000억원짜리 부채를 한 개인이나 기업이 인수하기는 힘들지만 이를 ABS화해 1000개의 증권으로 나누면 증권 하나당 1억원짜리가 돼 개인이나 기업이 인수할 수 있다. 서브프라임사태 때 문제가 된 MBS도 ABS의 한 종류다. MBS(Mortgage Backed Securities:주택저당증권) ABS가 자산담보부증권이라면 MBS는 그중 모기지론(주택담보대출)을 담보로 한 증권이다. 경제학에서는 부채도 자산이기 때문에 이를 ABS의 한 종류로 볼 수 있다. 자산 중 주택담보대출이라는 특정한 자산을 담보로 증권을 발행한 것이다. 그만큼 모기지론의 규모가 크다는 것이고, 금융기관에서는 이 증권이 광범위하게 거래된다는 것이다. 모기지론 중 우량(프라임, 알트-A)대출만 담보로 잡는 것이 아니라 비우량(서브프라임)대출도 담보로 잡는다. 물론 이 과정에서 위험률을 측정해 증권 가격에 반영한다. CDO(Collateralized Debt Obligation:부채담보부증권) MBS는 빚을 담보로 발행한 증권이기는 하지만 빚의 종류가 주택담보대출로 단일하다. 그에 비해 CDO는 주택대출뿐 아니라 회사채, 금융기관의 대출채권 등 다양한 빚(부채)을 모아 다시 증권을 만든 것이다. 여기에는 비교적 우량한 부채도 있을 수 있고, 악성 부채도 있을 수 있다. 이를 한 곳에 모아 증권화한 뒤 위험도에 따라 AAA 등급부터 순서대로 나눈다. 이 증권을 다시 되파는 것인데 이쯤 되면 이 채권의 기반인 자산이 무엇인지 구분하기가 힘들어진다. 회사채, 대출채권, 주택담보대출, 금융채 등 각종 빚이 섞여 있기 때문이다. 이런 빚마저도 상품화한 것이 CDO다.